Activo vs. Pasivo Revisitado: Seis Observaciones

Dos gerentes institucionales que conozco, uno en un fondo de pensiones de beneficios definidos de Fortune 500, el otro en un fondo de pensiones comunitario y luego en una fundación, creen en un enfoque completo en la gestión activa. Para ellos, la asignación activa al 100 % no solo está bien, sino que es deseable. Por supuesto, cualquiera que esté familiarizado con las probabilidades estadísticas de seleccionar activos con mejor desempeño sabe cuán increíble y erróneo es este enfoque.

Es por eso que pido a los verdaderos creyentes en la gestión activa que compartan sus puntos de vista académicos y profesionales sobre por qué la gestión activa es la mejor manera. Me sorprende que tantos en nuestra industria, al expresar una opinión en general, brinden tan pocas fuentes sólidas y bien fundamentadas para respaldar su punto de vista.

Por mi parte, tengo seis observaciones enumeradas a continuación para ayudarme a abordar la pregunta activa versus pasiva. Por supuesto, están lejos de ser exhaustivos.

Después de todo, la selección de gerentes no es un proceso fácil. La suposición básica es que los gerentes activos pueden tener un desempeño superior y que estos gerentes pueden identificarse desde el principio. Ciertamente, la literatura sobre selección de gerentes proporciona un vocabulario y un marco razonable para pensar en los desafíos, pero el santo grial del dilema, saber cuándo ser proactivo y cuándo ser pasivo, sigue siendo difícil de alcanzar.

De hecho, el análisis activo depende de proyecciones razonables de alfa ex ante Y riesgo activo en términos de optimización alfa y asignación estratégica de activos.

Para poder servir bien a nuestros clientes, tenemos que mantener los ojos abiertos en estos temas. El historial de la gestión activa es sombrío. La investigación de SPIVA pinta un cuadro bastante inquietante. esto también es cierto Gana el juego del perdedor por Charles Ellis, CFA, y "The Active Management Delusion: Respete la sabiduría de la multitud" por Mark J. Higgins, CFA, CFP. Apenas el mes pasado, Charlie Munger describió a la mayoría de los administradores de fondos (somos nosotros) como "adivinos o astrólogos que sacan dinero de las cuentas de sus clientes". muchos de nosotros, puede resonar un poco demasiado cerca.

Sin embargo, no he reemplazado todos los activos con pasivos. Pero estoy examinando con otros en mi empresa y en la industria cómo puedo superar estos desafíos. No se equivoquen, nuestra industria continuará orientándose en la dirección pasiva. Pero hay oportunidades para estar activo. Cuando se trata de la selección de gerentes y el debate activo-pasivo en general, recomiendo tener en cuenta lo siguiente:

1. No hay malos backtests ni malas narrativas.

Esto es especialmente cierto para los empleados de ventas o desarrollo empresarial. Pero si bien es fácil sonar bien y construir una historia convincente, es mucho más difícil presentar un enfoque cuantitativo que analice la atribución después del hecho y comprenda de antemano cómo este proceso puede conducir a alfa. Es una tarea difícil y ningún tono que haya escuchado ha funcionado bien.

Los inversores no deberían tener que averiguarlo por sí mismos. Puede esperar que los administradores activos definan y midan su alfa ex ante, especialmente si solo lo extrapolan del pasado. Pero los inversionistas deben evaluar esas expectativas ex ante o tener una conjetura informada sobre de dónde provendrá ese alfa.

2. La indexación fuera de la capitalización de mercado puede ayudar a identificar las ineficiencias del mercado.

Esto extiende la gestión activa a la selección y mantenimiento de índices. Incluso las pequeñas diferencias pueden marcar una gran diferencia en lo que respecta al rendimiento de una clase de subactivo en un índice. Por ejemplo, mientras que el S&P 600 y el Russell 2000 están ponderados por el mercado y tienen la intención de reflejar el universo de pequeña capitalización, tienen criterios de inclusión y exclusión muy diferentes que pueden generar diferencias significativas. Además, las variaciones del índice pueden intentar capturar los factores bien conocidos documentados en la investigación académica y práctica, el llamado "zoológico de factores", que muchos han descartado de manera radical.

3. ¿Son nuestros prejuicios nuestros amigos?

Si realmente cuestionamos la eficiencia de un mercado, es posible que podamos evaluar previamente un área particular del universo de inversión e invertir en consecuencia. Pero tales creencias deben ir más allá de lo general y lo obvio: necesitamos algo más concreto y específico que "Los mercados no pueden ser eficientes porque las personas no son racionales".

4. En caso de duda, permanezca pasivo.

Todos somos imperfectos, pero la fuerza de nuestras creencias cuenta. Si solo tenemos 7 o incluso 8 en una escala de confianza creciente del 1 al 10, deberíamos ser pasivos. Dadas las probabilidades, "caliente" no es suficiente para estar activo.

5. El gasto y la propiedad gerencial pueden ser buenas pantallas

¿Un administrador activo cobra tarifas excesivas? ¿Cuál es la estructura de propiedad del fondo? Si las respuestas no representan bien al administrador o al fondo en cuestión, podría ser una buena idea evitarlas.

6. Considere un enfoque de núcleo a satélite

Esto nos da un presupuesto de error. Por ejemplo, podemos limitar nuestro compromiso activo a no más del 20% al 30% de nuestra asignación de póliza. De esta manera, nuestra exposición pasiva siempre nos brindará expectativas de rentabilidad razonables en el cuartil superior a largo plazo. El cuartil superior es impresionante.

A mayor escala, puede tener sentido reformular todo el debate activo-pasivo. La pregunta: ¿activa o pasiva? – podría no ser la pregunta correcta. ¿Puedo acceder al mercado al que no puedo acceder a través de un índice de referencia? ¿Existe una ineficiencia real en este mercado? Quizás estas son las preguntas que deberíamos hacernos.

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Crédito: ©Getty Images/Kkolosov

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