El poder predictivo de la curva de rendimiento

"[O]Sus mentes están fuertemente orientadas hacia explicaciones causales y no son buenos con 'meras estadísticas'.” – Daniel Kahneman, Piensa rápido y lento

El poder predictivo de la curva de rendimiento es una narrativa causal ampliamente aceptada. Sin embargo, la historia de la curva de rendimiento muestra que la relación causal entre las tasas de interés largas y cortas es en realidad bastante débil. Si bien las tasas de interés largas y cortas tienden a moverse en la misma dirección, lo hacen a diferentes velocidades.

El debut del Sistema de la Reserva Federal en 1914 y el surgimiento de la ortodoxia del banco central moderno en medio de la gran inflación de fines de la década de 1960 y principios de la de 1980 contribuyeron a una divergencia en la forma en que el mercado establece las tasas de interés a corto y largo plazo. La precisión del pronóstico de la curva de rendimiento fue significativamente irregular en la primera mitad del siglo XX, pero fue mucho más confiable en la segunda mitad, un cambio que es consistente con la evolución de la Reserva Federal a lo largo de los años.

Durante el siglo XIX y las primeras tres décadas del siglo XX, los rendimientos de los papeles comerciales de cuatro a seis meses promediaron más altos que los rendimientos de los bonos a largo plazo de alta calidad. A medida que la guerra civil estadounidense dio paso a la paz y la deflación, las tasas de interés tendieron a la baja. Pero alrededor del cambio de siglo, los descubrimientos de oro aumentaron la oferta monetaria y provocaron un aumento de las tasas de interés. Durante este período, el mercado fijó las tasas de interés principalmente en función de la oferta y la demanda de los fondos a prestar. Las bajas tasas de interés de la era posterior a la Guerra Civil no pudieron evitar ocho recesiones NBER separadas entre 1868 y 1900.

Pero incluso las tasas de interés más altas de 1900 a 1920 no tuvieron mucho impacto en la economía, ya que hubo seis recesiones separadas de NBER durante los 20 años. Una curva de rendimiento persistentemente invertida puede haber contribuido a la alta frecuencia de recesiones. Porque una estructura de tipos de interés negativos conduce a un incentivo negativo para las inversiones a largo plazo.

Sólo después de 1930 las curvas de rendimiento positivas se volvieron más regulares. La caída del mercado de valores de 1929, el cambio resultante hacia una mayor planificación económica del gobierno y la integración de las políticas económicas keynesianas más tarde en la década de 1930 sin duda dieron como resultado un cambio en la pendiente de la curva de rendimiento. A medida que las tasas de interés a corto plazo entraron en el radar de los formuladores de políticas, introdujeron una nueva fuerza causal que rompió el vínculo entre las tasas de interés a corto y largo plazo.

Dado que los mercados tienen la capacidad de establecer tipos de interés a largo plazo, los responsables políticos y el mercado tenían puntos de vista divergentes sobre el estado de la economía. Las operaciones de mercado abierto de la Fed son de naturaleza contracíclica y van a la zaga de la economía real. El mercado, por otro lado, es una máquina de votación con visión de futuro que representa la sabiduría colectiva de la multitud. Cuando el mercado piensa que la Fed es demasiado agresiva, las tasas a largo plazo caen por debajo de las tasas a corto plazo. Si la Fed lo considera demasiado moderado, las tasas de los bonos largos aumentan muy por encima de sus contrapartes de bonos más cortos.

Los precios de mercado son la mejor indicación que tenemos de los resultados futuros del mercado. ¿Por qué? Por las posibles recompensas. En un mercado libre, si el futuro es predecible, los precios son la bola de cristal más efectiva: los recursos se utilizan para explotar cualquier error de precios. En épocas anteriores, los financieros no veían ninguna conexión entre las tasas de interés a corto y largo plazo. Vieron los préstamos a corto plazo principalmente como una cuestión de rendimiento del capital y los préstamos a largo plazo después del rendimiento del capital. Pero la combinación de la política económica keynesiana y el mecanismo de descuento del mercado convirtió a la curva de rendimiento en la herramienta de pronóstico que es hoy.

Pero debe usarse con precaución. No es solo la pendiente de la curva lo que importa, sino cómo se desarrolla y cuánto tiempo se invierte la curva.

Días de inversión de la curva de rendimiento acumulada

Fuente: Banco de la Reserva Federal de St Louis, NBER

La curva de rendimiento ha pasado de positivo a negativo 76 veces desde febrero de 1977, como se muestra en el gráfico anterior, a veces durante meses, a veces solo por un día, pero solo ha habido seis recesiones. Por lo tanto, el inverso solo no es un oráculo exacto. Solo cuando el mercado y la Fed se separan durante un período de tiempo más largo y el mercado espera un crecimiento significativamente menor que el de la Fed, las expectativas del mercado de una recesión tienden a cumplirse. Dada la eficiencia del motor de votación del mercado, esto no debería sorprender.

La curva de rendimiento es un indicador popular de una recesión, y con razón. Pero necesitamos más evidencia de su efectividad, especialmente cuando las señales sugieren que la política de la Fed es demasiado laxa.

Si te ha gustado este post no olvides suscribirte Inversionista Emprendedor.

Todas las contribuciones reflejan la opinión del autor. Por lo tanto, no deben interpretarse como asesoramiento de inversión, ni las opiniones expresadas reflejan necesariamente los puntos de vista del CFA Institute o del empleador del autor.

Crédito: ©Getty Images/ardasavasciogullari

Aprendizaje profesional para miembros del CFA Institute

Los miembros del CFA Institute están facultados para autodeterminar y autoinformar los créditos de aprendizaje profesional (PL) obtenidos, incluido el contenido de los mismos. Inversionista Emprendedor. Los miembros pueden rastrear fácilmente los créditos con su rastreador de PL en línea.