Deuda en dificultades: ¿Qué sectores ofrecen valor?

Cada ciclo de inversión en deuda en dificultades es diferente. Durante la crisis financiera mundial (GFC), muchas empresas viables se enfrentaron a una crisis de liquidez. Más temprano, cuando la burbuja tecnológica estalló en las primeras horas de la mañana, Global Crossing, Nortel y Lucent, entre otros, usaron demasiado apalancamiento y se vieron obligados a reestructurarse o, en algunos casos, entrar en liquidación ante la demanda insuficiente.

Durante los 14 años del ciclo posterior a GFC, las tasas de interés de los gobiernos de EE. UU. y Canadá se han mantenido excepcionalmente bajas, fluctuando alrededor del 1%, más o menos. Durante este tiempo, cada transacción financiera, ya sea una adquisición corporativa o un refinanciamiento, resultó en tasas de interés históricamente bajas. Ahora, en un sistema de tasas de interés más altas, gran parte de esta deuda corporativa no se puede refinanciar fácilmente. Esto es claramente una mala noticia para los dueños originales de este periódico. Pero podría ser una muy buena noticia para los inversores que buscan rendimientos atractivos y no correlacionados en bonos estresados ​​y en dificultades que cotizan en bolsa.

De hecho, en medio de la especulación sobre lo que harán los bancos centrales a continuación, los inversores no pueden ignorar cuánto han caído los precios de los bonos. Las dislocaciones de precios han aumentado para las empresas en dificultades y esto está creando una creciente oferta de oportunidades para los inversores del mercado crediticio.

Desde 2008, los bancos centrales se han apresurado a comprar bonos y otros valores para respaldar los mercados durante períodos de alta volatilidad. Un resultado de esta flexibilización cuantitativa (QE) es que los inversores en deuda en dificultades deben estar dispuestos y listos para aprovechar las oportunidades en cualquier sector a medida que surjan.

Ahora mismo podría ser el momento ideal para embarcarse en un mandato de deuda tensa y angustiada. La calidad de las empresas que luchan con problemas de crédito nunca ha sido tan alta, y los márgenes de seguridad en algunos sectores no han sido tan bajos en décadas. Según Howard Marks, CFA y cofundador de Oaktree Capital, nos encontramos en un entorno de "cambio fundamental" con tasas de interés nominalmente más altas, donde "los compradores no están tan ansiosos y los tenedores no son tan complacientes".

Las empresas sufren de crisis crediticia por una variedad de razones. Podría ser el caso clásico de endeudarse demasiado. Podría ser el resultado de una mala adquisición o recompras de acciones impulsadas por la deuda desacertadas. Los pronósticos de los gerentes pueden haber sido demasiado optimistas y las ganancias y el flujo de caja fueron decepcionantes. En esos momentos, extender la deuda ya no es una opción y, en un entorno de aumento de las tasas de interés, la deuda se vuelve más difícil de pagar. Los inversores comienzan a calcular la probabilidad de incumplimiento o venta, y el precio de los bonos cae.

Los servicios públicos y los REIT se encuentran entre los sectores que a menudo se financian mediante la emisión de deuda. Aún así, el agnosticismo de la industria es recomendable cuando se trata de préstamos en dificultades y morosos. Después de todo, tales inversiones son inherentemente idiosincrásicas e, independientemente de la industria, comprar un bono de buena calidad a 50 centavos por dólar siempre es una buena idea. No hace mucho, en 2015 y 2016, el sector energético vivió una sequía, y 2018 fue el turno de la industria de la vivienda. Siempre habrá focos de estrés en diferentes sectores y en diferentes momentos.

Hoy en día, los sectores tradicionalmente defensivos pueden ofrecer una rica veta de valor. El cuidado de la salud y las telecomunicaciones, por ejemplo, han tendido a ser resistentes en este sentido. ¿Por qué? Dado que es mucho más probable que las personas cancelen sus vacaciones en Maui que su iPhone, y dada la opción entre un reemplazo de cadera y un Winnebago, elegirán el primero. Como tal, las ventas en estos sectores tienden a permanecer bastante fuertes. Sin embargo, nos encontramos en una fase de recesión y el aumento de los costes laborales está erosionando los márgenes.

También vale la pena explorar los extremos pequeño y mediano del mercado de emisiones. Estos pueden ofrecer un mejor escenario de riesgo/recompensa con menos competencia, ya que los fondos de deuda en dificultades más grandes no pueden invertir en empresas de este tamaño. Porque el tamaño es enemigo de los rendimientos: en algún momento, los fondos más grandes se convertirán en el mercado y ya no podrán generar alfa. Los inversores más pequeños y flexibles están, por lo tanto, en mejores condiciones para participar y aprovechar las oportunidades.

En general, es probable que el entorno actual sea el mejor que los inversores crediticios hayan visto en al menos una generación. A diferencia de los inversionistas bursátiles, tienen prioridad de capital, e incluso en el peor de los casos, aquellos que ocupan los niveles más altos en la estructura de capital obtendrán valor, a veces un valor amplio.

Aún así, los inversionistas de crédito deben permanecer enfocados en el riesgo en lugar de centrarse en la recompensa y trabajar para identificar las inversiones con las compensaciones de riesgo/recompensa más atractivas.

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Todas las contribuciones reflejan la opinión de los autores. Por lo tanto, no deben interpretarse como asesoramiento de inversión, ni las opiniones expresadas reflejan necesariamente los puntos de vista del CFA Institute o del empleador del autor.

Crédito: ©Getty Images / Iván Balván

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